我们将中国2013和2014年GDP增长预测从8%分别下调至7.7%和7.8%。目前的经济形势和20世纪90年代末 有许多相似之处，但也存在很大的不同。
下调2013年和2014年经济增长预测
我 们将2013年中国GDP增速预测从8%下调至7.7%。自2013年初以来经济活动相对疲软：近几个季度工资增速的放 缓以及政府的反腐运动拖累了消费， 出口增长势头也在过去两个月出口里有所减弱，最重要的是，年初至今信贷的强劲扩张并没有如预期的那样带动投资活动增长。
尽管经济中某些 疲弱现象可能是暂时性的，但越来越多的证据表明经济增长将比我们此前预计的更加疲弱。从暂时性因素来看，我们曾指出3月 份房地产新开工面大幅下跌20%的 情况不会持续，因为开发商会意识到国五条的实际影响不大并且房地产销售将保持坚挺。确实，4月份房地产新开工面积同比增 速反弹至14.5%，销售面积也继 续强劲增长。我们也认为随着时间的推移，政府反腐运动的影响也会逐渐减弱。另一方面，近几个月出口订单持续下滑，过去几 个月人民币贸易加权汇率也已升值了 约6%，这些都不利于未来几个月的出口。
最令人失望的是，自2012年三季度以来强劲的信贷扩张并没有带来更快的经济增长。尽管2012 年下半年基础设施投资有所反弹，但增速在2013年3-4月期间没有加快，同时企业投资持续放缓。虽然我们还是认为年初 至今信贷扩张对经济增长的影响应该 会在未来几个月逐渐体现出来，但这背后还有其他重要原因。其中一个较正面的因素可能是，社会融资可能重复计算了一些利率 套利交易，因而高估了实际的信贷增 长。不过，更令人担忧的原因可能是：(i) 部分新增信贷被面临财务困境的地方政府平台和企业用于偿付已有债务的利息；(ii) 由于许多行业存在产能过剩问题、一些其他行业准入门槛较高、再加上与财政以及生产要素价格改革相关的不确定性，企业不愿对实体经济进行投资。关于(i)， 如果地方政府和企业部门贷款余额的四分之一存在现金流问题，那么新增融资额中约有1.2-1.4万亿需用于偿还旧债利 息。
中国政府对经 济增速放缓的容忍度似乎有所提高，并将注意力更多地放在可能的改革措施上。考虑到已经较高的杠杆率（尤其是一些地方政府 层面）以及部分领域存在的产能过剩 问题，政府似乎已经意识到过去信贷驱动型的投资增长模式已经面临瓶颈。尽管房地产活动正在复苏，但中央政府对进一步刺激 房地产行业持谨慎态度，并希望避免房地产泡沫的出现。同等重要的是，尽管在最近几个季度GDP增速已经放缓至略高于7%的水平，但各种证据显示目前为止失 业压力仍然不大。最近几周，政府已 经释放相关信号，指出在稳定增长的同时将把重心放在包括削减行政审批等结构性改革措施上，尽快形成新的内生增长动力。
表1给出了我们新 的预测。相较于此前的预测，我们现在认为二季度经济反弹的力度可能更弱，全年经济增长走势可能更加平滑。尽管信贷持续快 速扩张、但固定资产投资增速将放 缓，另外净出口的贡献也会减少。受到GDP和收入增长放缓的拖累，我们预计消费增速也将小幅下滑。考虑到经济增长疲弱、 食品周期更加平稳以及全球大宗商品 价格下跌，我们近期已经将今年CPI增速预测下调至3%。我们预计政府将减少对短期增长动力的关注而把重心更多地放在结 构性改革上，而这需要更长的时间才 能产生经济效益，因此我们也将2014年GDP和CPI增长预测分别下调至7.8%和3.5%。
我们当前对2013年的预测所面临的上 行和下行风险较为均衡。下行风险可能来自：(i) 全球经济复苏走弱或近期人民币升值给中国出口带来更严重的影响、使其增长弱于预期；(ii) 影子银行监管收紧造成流动性以外紧缩；(iii) 房地产活动大幅下滑。上行风险方面，房地产销售持续强劲增长，加上稳定的房地产政策、以及地方政府推进城镇化，可能会推动房地产建设活动在今年晚些时候增 长超预期。在仍然宽松的货币政策以及外汇占款增长的背景下，国内流动性条件也会在更长时间内保持宽松。
下调2013年和2014年经济增长预测
我 们将2013年中国GDP增速预测从8%下调至7.7%。自2013年初以来经济活动相对疲软：近几个季度工资增速的放 缓以及政府的反腐运动拖累了消费， 出口增长势头也在过去两个月出口里有所减弱，最重要的是，年初至今信贷的强劲扩张并没有如预期的那样带动投资活动增长。
尽管经济中某些 疲弱现象可能是暂时性的，但越来越多的证据表明经济增长将比我们此前预计的更加疲弱。从暂时性因素来看，我们曾指出3月 份房地产新开工面大幅下跌20%的 情况不会持续，因为开发商会意识到国五条的实际影响不大并且房地产销售将保持坚挺。确实，4月份房地产新开工面积同比增 速反弹至14.5%，销售面积也继 续强劲增长。我们也认为随着时间的推移，政府反腐运动的影响也会逐渐减弱。另一方面，近几个月出口订单持续下滑，过去几 个月人民币贸易加权汇率也已升值了 约6%，这些都不利于未来几个月的出口。
最令人失望的是，自2012年三季度以来强劲的信贷扩张并没有带来更快的经济增长。尽管2012 年下半年基础设施投资有所反弹，但增速在2013年3-4月期间没有加快，同时企业投资持续放缓。虽然我们还是认为年初 至今信贷扩张对经济增长的影响应该 会在未来几个月逐渐体现出来，但这背后还有其他重要原因。其中一个较正面的因素可能是，社会融资可能重复计算了一些利率 套利交易，因而高估了实际的信贷增 长。不过，更令人担忧的原因可能是：(i) 部分新增信贷被面临财务困境的地方政府平台和企业用于偿付已有债务的利息；(ii) 由于许多行业存在产能过剩问题、一些其他行业准入门槛较高、再加上与财政以及生产要素价格改革相关的不确定性，企业不愿对实体经济进行投资。关于(i)， 如果地方政府和企业部门贷款余额的四分之一存在现金流问题，那么新增融资额中约有1.2-1.4万亿需用于偿还旧债利 息。
中国政府对经 济增速放缓的容忍度似乎有所提高，并将注意力更多地放在可能的改革措施上。考虑到已经较高的杠杆率（尤其是一些地方政府 层面）以及部分领域存在的产能过剩 问题，政府似乎已经意识到过去信贷驱动型的投资增长模式已经面临瓶颈。尽管房地产活动正在复苏，但中央政府对进一步刺激 房地产行业持谨慎态度，并希望避免房地产泡沫的出现。同等重要的是，尽管在最近几个季度GDP增速已经放缓至略高于7%的水平，但各种证据显示目前为止失 业压力仍然不大。最近几周，政府已 经释放相关信号，指出在稳定增长的同时将把重心放在包括削减行政审批等结构性改革措施上，尽快形成新的内生增长动力。
表1给出了我们新 的预测。相较于此前的预测，我们现在认为二季度经济反弹的力度可能更弱，全年经济增长走势可能更加平滑。尽管信贷持续快 速扩张、但固定资产投资增速将放 缓，另外净出口的贡献也会减少。受到GDP和收入增长放缓的拖累，我们预计消费增速也将小幅下滑。考虑到经济增长疲弱、 食品周期更加平稳以及全球大宗商品 价格下跌，我们近期已经将今年CPI增速预测下调至3%。我们预计政府将减少对短期增长动力的关注而把重心更多地放在结 构性改革上，而这需要更长的时间才 能产生经济效益，因此我们也将2014年GDP和CPI增长预测分别下调至7.8%和3.5%。
我们当前对2013年的预测所面临的上 行和下行风险较为均衡。下行风险可能来自：(i) 全球经济复苏走弱或近期人民币升值给中国出口带来更严重的影响、使其增长弱于预期；(ii) 影子银行监管收紧造成流动性以外紧缩；(iii) 房地产活动大幅下滑。上行风险方面，房地产销售持续强劲增长，加上稳定的房地产政策、以及地方政府推进城镇化，可能会推动房地产建设活动在今年晚些时候增 长超预期。在仍然宽松的货币政策以及外汇占款增长的背景下，国内流动性条件也会在更长时间内保持宽松。
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